De aandelenmarkten maken zich op voor de drie historische beursintroducties die op komst zijn, SpaceX, Anthropic en OpenAI. Erwin Deseyn, de chief investment officer van vermogensbeheerder Capitalatwork, schat hun impact op de beurzen in.
Gaan de drie IPO’s de markten aanzienlijk beroeren?
Erwin Deseyn: ‘Ja en nee. Ik heb even de oefening gemaakt. Als ze alledrie meteen opgenomen worden in de S&P500, aan de massieve waarderingen die nu circuleren, wat wordt dan het gewicht van de drie samen in de S&P500? Zes procent. Je kan zeggen dat dit veel is. Maar het is wellicht toch een lager percentage dan velen zouden zeggen, mocht je ze een gok laten doen.’
‘Het gaat om drie bedrijven die eigenlijk geen winst maken. Dat betekent dus dat de koers-winstverhouding van de S&P500 gaan stijgen, maar dat zal niet enorm zijn. We gaan van pakweg 21 naar 22. Dat lijkt me geen aanleiding voor groot pessimisme bij de beleggers.’
‘Een ander fenomeen dat speelt, is de cash die de drie beursintroducties uit de markt zuigt. De drie bedrijven proberen voor hun IPO’s samen 250 à 300 miljard dollar op te halen. Dat is toch wel wat liquiditeit. Dat is geld dat minder naar de beurs vloeit, maar rechtstreeks naar de koffers van die bedrijven gaat, om het zo uit te drukken. Dat is een negatief element, op de marge genomen. Maar ik denk dat er genoeg liquiditeit is op de markt en dit geen aanleiding hoeft te zijn voor een negatief marktsentiment.’
Er is dus geen bubbel?
‘Ik lees soms de vergelijking met de AOL en Yahoo eind jaren negentig. Toen de internetbubbel barstte, stortten hun waarderingen in elkaar. Maar dat was toch een andere situatie, de vergelijkingen kloppen niet helemaal. Een bedrijf als Cisco noteerde toen aan 80 keer de winst. Vergelijk dat met Nvidia vandaag. Dat noteert aan 20 keer de winst of 20 keer de free cashflow. Akkoord, er zijn echo’s van de dotcombubbel bij wat er nu aan de gang is, maar het is niet hetzelfde.’
‘Fundamenteler lijkt me wat die drie techreuzen met hun 300 miljard dollar opgehaald geld gaan doen. Dat wordt weer in datacenters voor AI geïnvesteerd, bovenop de 900 miljard dollar die de hyperscalers al hebben toegezegd voor volgend jaar. It just adds to the party. Je moet met twee woorden spreken. Het sentiment kan altijd keren. Maar ik zie niet goed in welke fundamentals er vandaag negatief evolueren.’
Obligaties en inflatie
Over naar obligaties. Er kwam de voorbije maanden een heel debat op gang over staatsobligaties. Zijn ze wel nog zo risicovrij als voorheen? Is hun rendement nog wel interessant, gegeven de hoge verwachte inflatie?
‘De rentevoeten staan 3 à 4 procent hoger dan de absolute dieptepunten van het eerste jaar van de coronacrisis. We komen uit een periode van normalisering van de obligatiemarkt, waardoor de rentevoeten voor het eerst sinds lang terug wat potentieel hebben. Het is dan een beetje vreemd om te capituleren en staatsobligaties links te laten liggen. Dat is een typische consensus-stelling. Als je een beetje contraire instelling hebt, dan hebben obligaties hun plaats in een gebalanceerde portefeuille, puur op basis van het rendement. Een jaar of zes geleden lag het rendement op tienjarige staatsobligaties tussen 0 en 1 procent, vandaag rond 3,75 procent.’
Wat je vaak hoort: bedrijfsobligaties zijn veiliger dan zulke staatsobligaties.
‘Volgens die redenering is een Amerikaanse staatsobligatie niet veilig en een obligatie van Google die een halve procent meer levert, is dat wel. Ik heb daar toch mijn bedenkingen bij. Als de Amerikaanse staat zijn verplichtingen niet meer nakomt en de obligatiemarkt bankroet gaan, kan ik je garanderen dat je ook een enorm probleem zal hebben met die obligaties van Google. Net zoals de obligaties van Royal Dutch Shell in de problemen gaan komen, mochten de gilts, de Britse staatsobligaties, over de kop gaan.’
‘Voor een staat is zo’n default overigens echt wel de laatste optie, want dan sleur je heel het financiële systeem en de economie meer naar beneden. Ik zou daar niet op inzetten.’
Typisch voor Capitalatwork is het geloof in inflatie-gelinkte obligaties.
‘En dat heeft ons geen windeieren gelegd. Sinds 2020 zit tot de helft van onze obligatieportfolio in inflatiegelinkte obligaties. Dat is een nichemarkt, een segment van zowat 5 procent van de totale uitstaande staatsobligatiemarkt. Als de inflatie hoger blijkt te zijn dan de verwachte inflatie, dan doe je met inflatiegelinkte obligaties een goede zaak. Welnu: dat is al sinds 2020 zo, dus dat levert een soort van free lunch op.’
‘Het boek Stocks for the Long Run van Jeremy Siegel, dat dateert van midden jaren negentig is nog steeds een inspiratiebron. Beleggen in aandelen is op lange termijn de beste optie, schrijft hij. Maar ik heb altijd goed zijn advies onthouden: als je toch in obligaties belegt, doe het dan in inflatiegelinkte obligaties.’
Wat in elk geval zo is, is dat hoge inflatie de overheden goed kan uitkomen, omdat daardoor hun schuldratio, uitstaande schuld op bruto binnenlands product, geruisloos kan zakken doordat de noemer groter wordt.
‘Er is niemand die dat zo zal zeggen: geen politicus of centraal bankier. Maar ik denk dat ze allemaal we beseffen dat de nominale groei hoog genoeg moet blijven om het systeem gaande te houden. En als er geen reële groei is, dan is inflatie de manier om nominale groei te krijgen.’
