La gestion active d’actifs pourrait retrouver un avantage concurrentiel

Ces dernières années, le débat sur l’investissement actif ou passif n’a cessé de prendre de l’ampleur. La critique courante de la gestion active repose sur l’argument du « zero-sum game » (jeu à somme nulle), selon lequel les investisseurs actifs ne peuvent jamais, collectivement, obtenir de meilleurs résultats que le marché dans son ensemble. Toutefois, de nouvelles données de recherche de Schroders suggèrent que ce raisonnement ne se vérifie pas toujours. À l’avenir, vu l’évolution de la composition du marché et l’émergence de nouveaux types d’investisseurs, les gestionnaires de fonds actifs pourront précisément avoir davantage d’opportunités de surpasser les investissements passifs.

L’argument du « zero-sum game » : un concept couramment utilisé, mais trompeur

Au cœur de l’argument du « zero-sum game », on trouve l’idée que le marché se compose de deux groupes : les investisseurs actifs et les investisseurs passifs. Les investisseurs actifs arrivent au rendement du marché et, en théorie, les investisseurs actifs devraient également collectivement obtenir le rendement du marché, car ce dernier est la somme de deux groupes.

Par définition, si un investisseur actif fait mieux que la moyenne, un autre investisseur actif doit faire moins bien. Et comme la gestion active entraîne des coûts plus élevés, on prétend que les fonds actifs, après déduction des coûts, produisent en moyenne des rendements inférieurs à ceux des investissements passifs. Si cette logique est correcte en théorie, elle est souvent mal appliquée dans la pratique.

Où le bât blesse-t-il dans la mise en œuvre du « zero-sum game » ?

Une erreur fréquente consiste à classer tous les investisseurs passifs d’un côté et les gestionnaires de fonds actifs de l’autre,  alors qu’en réalité, la situation est plus complexe.

D’un point de vue technique, les vrais investisseurs passifs sont ceux qui détiennent chaque position boursière exactement selon la capitalisation boursière de l’indice. Si une action représente 5 % du marché, elle doit également représenter 5 % de leur portefeuille. Tous ceux qui s’en écartent font partie des investisseurs actifs selon l’argument du « zero-sum game ».

Autrement dit, les gestionnaires de fonds actifs, mais aussi de nombreux autres investisseurs sont considérés comme « actifs ». Il suffit de penser aux investisseurs particuliers qui investissent dans des fonds sectoriels, des fonds axés sur l’ESG, des ETF thématiques ou même aux investisseurs particuliers qui achètent des actions individuelles. Vous achetez, par exemple, un ETF technologique plutôt qu’un ETF du marché général ? Selon cette définition, vous êtes alors un investisseur actif, même si la forme d’investissement semble passive.

L’émergence d’investisseurs « néo-passifs » modifie le marché

Une nouvelle catégorie d’investisseurs a vu le jour : les investisseurs « néo-passifs ». Il s’agit d’investisseurs en ETF qui ne suivent pas l’ensemble du marché, mais se concentrent sur des thèmes ou des segments spécifiques. Ils se comportent différemment des investisseurs passifs traditionnels et influencent le marché dans une mesure croissante. Cela ouvre des perspectives aux gestionnaires de fonds actifs traditionnels, qui peuvent utiliser la sélection de titres pour se différencier de cette tendance.

Aux États-Unis, on trouve actuellement six fois plus d’ETF « néo-passifs » que d’ETF indiciels traditionnels. Depuis 2018, les flux entrants dans ces nouveaux ETF ont été 50 % plus élevés que les fonds passifs traditionnels. La montée en puissance des investisseurs « néo-passifs » signifie qu’une proportion croissante du marché est investie non pas en fonction de la pondération de la capitalisation boursière, mais selon des stratégies et des thèmes spécifiques. Il en résulte des inefficacités que les investisseurs actifs peuvent exploiter.

Les investisseurs individuels redeviennent des sélectionneurs d’actions

Outre l’essor des ETF thématiques, le marché a également connu une augmentation du nombre d’investisseurs particuliers qui achètent activement des actions individuelles. Ce phénomène a été amplifié par l’introduction de la transaction sans commission chez les principaux courtiers américains et, pendant la pandémie de coronavirus, cette tendance a été renforcée par l’explosion du nombre de comptes d’investissement privés. L’engouement pour les « Meme stocks », comme dans le cas de GameStop, a attiré l’attention d’un large public sur l’investissement.

Bien que nombre de ces nouveaux investisseurs achètent des ETF S&P 500, les données de la Réserve fédérale américaine montrent que le pourcentage d’actions détenues directement dans les portefeuilles privés a atteint des niveaux inégalés depuis la bulle Internet.

Les transactions et les inefficacités du marché font naître des opportunités pour les fonds actifs

Un autre argument contre le « zero-sum game » est qu’aucun investisseur ne peut être totalement passif. Cela s’explique par les changements constants intervenant dans la structure du marché, tels que :

• Introductions en bourse (IPO) : De nouvelles entreprises entrent sur le marché et les fonds passifs peuvent investir dans ces entreprises uniquement après leur inclusion dans l’indice. Les investisseurs actifs peuvent anticiper ces IPO.
• Changements au sein des indices : Les entreprises peuvent être promues ou rétrogradées d’un indice à l’autre, notamment en passant d’une société à petite capitalisation à une société à grande capitalisation. Les investisseurs actifs peuvent anticiper cette évolution et profiter des nouvelles pondérations.
• Ajustements des actions dans les indices MSCI : Par exemple, l’inclusion des actions A chinoises dans les indices internationaux a entraîné des achats forcés par des fonds passifs, ce qui a provoqué des fluctuations de prix.

De tels mouvements de marché entraînent des coûts de transaction supplémentaires et des effets de prix dont les investisseurs actifs peuvent tirer parti. Ces effets sont déjà perceptibles sur les marchés des actions, mais encore plus prononcés sur les marchés obligataires. Les fonds obligataires passifs se comportent souvent moins bien que leur indice de référence en raison du taux de rotation élevé des obligations et du fait que les entreprises émettent régulièrement de nouvelles dettes.

Conclusion : davantage d’opportunités pour la gestion active

Les détracteurs de l’investissement actif affirment souvent qu’il est mathématiquement impossible de surpasser les investissements passifs sur le long terme. Mais cet article montre que cette affirmation est erronée :

• la structure du marché est en train de changer. Avec le développement des ETF thématiques et des investisseurs individuels, les investissements sont de moins en moins pondérés par la capitalisation boursière, ce qui crée des inefficacités.
• Les transactions créent des opportunités. Les IPO, les changements au sein des indices et les nouvelles pondérations contraignent les fonds passifs à acheter ou à vendre certaines actions, ce qui provoque des fluctuations de prix dont les fonds actifs peuvent tirer parti.
• Les marchés obligataires sont encore plus difficiles pour les fonds passifs. Vu le taux de rotation élevé des obligations, les fonds passifs peinent à égaler leur indice de référence.

Cela ne signifie pas que tous les gestionnaires de fonds actifs seront automatiquement plus performants, mais cela suggère que les fonds actifs ont à l’avenir de meilleures chances de surpasser les investissements passifs que par le passé. Il peut donc s’avérer intéressant, pour les investisseurs, de repenser leur stratégie et de ne pas présumer automatiquement de la supériorité de l’investissement passif. Même sur les marchés traditionnellement considérés comme « efficaces », les stratégies actives peuvent obtenir un avantage concurrentiel.

Lire aussi : How the emergence of new investors creates opportunities for active to outperform, par Schroders.