Le taux d'intérêt à 10 ans de l'Italie avoisine les 5 %. La dernière fois que cela s'est produit, c'était fin 2012. Peu de temps auparavant, on se demandait si l'Italie allait pouvoir rester dans la zone euro. Une nouvelle crise de la dette se profile-t-elle à l'horizon ?
De nombreux investisseurs se focalisent sur le spread des pays fortement endettés. Selon le FMI, l'Italie affiche un ratio dette/PIB « respectable », de 144 %. Et nous ne parlons que de la dette publique...
Mais au bout du compte, il faut bien sûr payer des intérêts sur cette dette, et le spread perd de son importance. À titre de comparaison, le spread était d'environ 230 points de base il y a un an, contre un peu plus de 200 aujourd'hui. Mais le taux d'intérêt italien est supérieur de plus d'un point de pourcentage à ce qu'il était il y a un an.
La dette est onéreuse
La BCE clame haut et fort que le taux d'intérêt doit rester élevé pendant longtemps afin de désamorcer complètement la menace inflationniste persistante. C'est alors que la notion de « mur d’échéances » devient intéressante. Si je laisse pour l'instant 2023 de côté, l'Italie doit refinancer sa dette au cours des trois prochaines années, ce qui est beaucoup. Et comme les taux d'intérêt ont énormément augmenté sur l'ensemble de la courbe, il importe peu que l’on refinance à court ou à long terme : les charges d'intérêt vont augmenter de manière significative.
Pire qu'en 2010 ?
Dans cette perspective, la situation est plus préoccupante qu'à la fin de l'année 2010, juste avant que la crise de la dette européenne n'éclate véritablement. Tous les taux d'intérêt jusqu'à une échéance de quinze ans sont plus élevés qu'il y a 13 ans. Et plus le délai de remboursement de la dette est court, plus un refinancement est douloureux. Par exemple, le taux d'intérêt italien à deux ans a gagné plus de 100 points de base par rapport à fin 2010. Le refinancement coûte cher, c’est indéniable. Ai-je mentionné que le ratio dette/PIB de l'Italie n'était que de 119 % en 2010 ?
La BCE à la rescousse
Pourtant, il n'y a pas de signes de tension sur le marché obligataire italien. La raison est simple. Depuis la crise de la dette européenne, la BCE a systématiquement aidé les pays confrontés à des taux d'intérêt en hausse. Je dois même rechercher sur Google pour trouver les nombreux programmes qui ont été lancés, chacun muni de l’abréviation de circonstance. De plus, l'Instrument de protection de la transmission (TPI) est conçu de manière si vague qu'il peut aller dans n'importe quelle direction, si bien que le spread obligataire de l'Italie semble déjà certain lors de la prochaine crise.
Douloureux processus
Faciliter la « soutenabilité de la dette » me semble incontestablement être devenu un objectif implicite de la BCE. Et la recette est toujours la même : des taux d'intérêt plus bas et le rachat direct de dettes. Cependant, cette répression financière permanente a également des conséquences majeures pour le reste des marchés financiers ainsi que pour déterminer la meilleure allocation de votre portefeuille afin d’en tenir en compte. Mais nous y reviendrons plus tard.
Jeroen Blokland est le fondateur de True Insights, une plateforme qui fournit des recherches indépendantes permettant de composer des portefeuilles multi-actifs diversifiés. Il était précédemment Head of multi-assets chez Robeco. Son graphique de la semaine est publié chaque lundi sur Investment Officer.
